[더 이코노미 = 박용채 기자] 정부가 추진 중인 기업 밸류업(가치 제고) 프로그램의 효과가 기업의 슬롯 게임(환경·사회·지배구조) 수준에 따라 달라진다는 연구 결과가 나왔다. 슬롯 게임 수준이 낮은 기업일수록 밸류업 지수 편입 시 주가 반응이 더 크고 긍정적으로 나타났다.
이은정 한양대 경영학부 교수는 최근 한국슬롯 게임기준원이 발간한 '슬롯 게임 리뷰'에 게재한 논문을 통해 이같이 밝혔다. 밸류업 프로그램이 신뢰도가 낮은 기업에는 '턴어라운드 신호'로 받아들여진다는 분석이다.
밸류업 프로그램은 지난해 9월 도입됐다. 한국거래소는 기업들이 자율적으로 공시한 가치 제고 계획을 토대로 '코리아 밸류업 지수'를 산출해 투자자에게 제공하고 있다. 배당 확대, 자사주 매입 등의 계획을 밝힌 기업이 대상이다.
밸류업 편입 기업, 뚜렷한 초과수익 기록
이 교수는 코리아 밸류업 지수 편입 여부와 주가 간 관계를 실증 분석했다. 분석 결과, 밸류업 지수 편입 기업은 공시 전후로 뚜렷한 초과수익을 기록했다. 이익률, 부채비율, 시가총액 등을 통제한 상황에서도 누적 비정상 수익률(CAR)과 평균 수익률(CAAR) 모두 긍정적으로 나타났다. 시장이 밸류업 계획을 긍정적 가치 제고 신호로 받아들인 것이다.
하지만 슬롯 게임 수준별로는 반응이 달랐다. 슬롯 게임 최상위 그룹(A+) 기업은 밸류업 지수 편입에도 불구하고 비편입 기업 대비 CAR 차이가 유의하게 마이너스를 기록했다.
이 교수는 "이미 시장 신뢰를 확보한 기업은 밸류업 공시가 새로운 호재로 작용하지 않는다"고 설명했다.
반면 슬롯 게임 등급이 낮은 D그룹 기업은 CAR 차이가 유의하게 플러스였다. 시장은 이들 기업의 밸류업 계획을 '전환 신호'로 받아들이고 강하게 반응했다. 상대적으로 저평가된 상황에서 자사주 매입, 배당 확대 등이 발표되면 가치 회복 가능성이 높다고 본 것이다.
중간 등급(B+, B) 기업들은 뚜렷한 수익률 차이를 보이지 않았다. 시장이 해당 기업들의 공시를 가치 제고 요인으로 명확히 판단하지 않았다는 해석이 가능하다.
슬롯 게임 낮은 기업, 신뢰 회복 신호로 작용
이 교수는 "슬롯 게임 등급이 높은 기업은 공시만으로도 실행력과 진정성이 있다고 인식돼 자본비용이 줄고, 반대로 낮은 등급 기업은 신뢰 회복 신호로 작용해 주가에 더 강한 영향을 줄 수 있다"고 말했다.
슬롯 게임 우수 기업은 평판 리스크가 낮고 사회적 갈등이나 지배구조 리스크에서 상대적으로 자유롭다. 글로벌 슬롯 게임 투자 확대 흐름 속에서 자본비용이 낮아지며 밸류업 실행 시에도 제한적인 반응을 보일 수 있다. 이미 시장 기대치에 반영돼 있기 때문이다.
실제 시장에서도 슬롯 게임 우수 기업들은 밸류업 공시 이후 주가 흐름에서 큰 변화를 보이지 않았다. 그러나 슬롯 게임 낮은 기업들은 투자자들의 관심을 끌며 주가 상승 탄력을 받았다. 자사주 매입, 배당 확대 계획 등이 신뢰 부족을 메우는 계기로 작용한 것이다.
E·S·G 각 요소별 효과 검증 예정
이 교수는 "밸류업과 슬롯 게임 중 G(지배구조)는 자연스럽게 연결되지만 E(환경), S(사회)는 직접적 연관이 없다는 인식이 있다"며 "그러나 슬롯 게임 수준이 높을수록 밸류업 계획이 진정성 있게 해석될 가능성이 높다"고 말했다.
그는 후속 연구 계획도 밝혔다. 현재는 전체 슬롯 게임 등급을 기준으로 분석했지만, 향후에는 E, S, G 각각의 효과를 분리해 검증할 예정이다. 환경 성과가 우수한 기업은 규제 리스크가 낮아 자본비용 하락 가능성이 크고, 사회적 성과가 좋은 기업은 이해관계자 관리 역량이 높아 정보 비대칭 리스크가 작다. 이 경우 밸류업 효과도 보다 강하게 나타날 수 있다는 게 이 교수의 판단이다.
한편 밸류업 프로그램은 정부가 기업의 자본효율성 제고와 주주환원 확대를 유도하기 위해 마련한 정책이다. 상장기업의 시장가치 제고와 기업 신뢰 회복을 목적으로 한다. 코리아 밸류업 지수는 밸류업 계획을 충실히 공시한 기업 중심으로 구성되며, 편입 기업은 투자자 주목도가 높아지는 경향이 있다.
이 교수의 연구는 슬롯 게임와 밸류업 프로그램의 접점에서 시장 반응을 실증 분석했다는 점에서 의미가 있다. 슬롯 게임가 단순한 비재무 지표를 넘어 투자자의 기대와 기업 신뢰도에 영향을 주는 요인으로 작용하고 있음을 보여줬다는 평가다.